В 1986 году профессор Мичиганского университета Неджат Сейхун использовал лучшую методологию для измерения аномальной отдачи. Он включил «размерный эффект». В его выборке у инсайдеров небольших фирм было в основном больше покупок, чем продаж. Мы также наблюдаем ту же закономерность в нашем наборе данных: 60% транзакций совершаются инсайдерами в небольших фирмах, хотя в долларовом выражении это соответствует только 16% всех транзакций.
Сейхун обнаружил аномальную доходность в 4,3% в течение первых 300 дней для фирм с большим количеством инсайдерских покупок, чем продаж, и -2,2% за тот же период для фирм, у которых больше инсайдерских продаж, чем покупок. Он отметил, что использование критериев интенсивной торговли дало аналогичные результаты.
Исследования, проводившиеся примерно до этого времени, основывались на случайных подмножествах инсайдерских транзакций. Помните, что у них не было всеобъемлющих баз данных или мощных компьютеров, подобных тем, которые доступны сейчас. В последнее время в исследованиях используется весь набор данных об инсайдерских транзакциях и устраняются все оставшиеся сомнения в прибыльности инсайдерской торговли.
В 2001 году Джозеф Лаконишок и Инму Ли из Университета Иллинойса в Урбане Шампень скорректировали размер и эффекты B / M, используя другой торговый критерий. Они также пришли к выводу, что разница между портфелями сильных покупок и сильных продаж, за исключением сделок крупных акционеров, составляет 4,8% в течение первого года после сделок. Они не обнаружили аномальной доходности для крупных акционеров.
Два года спустя Лесли А. Йенг и Ричард Зекхаузер из Гарвардского университета и Эндрю Метрик из Йельского университета подсчитали фактическую прибыль инсайдеров от их покупок и продаж. Они не использовали какие-либо критерии отбора, такие как консенсус или «интенсивные покупки», которые используются другими исследователями. Они также начали рассчитывать доход, как только инсайдер совершил транзакцию, а не когда транзакция стала общедоступной. Они обнаружили, что инсайдерские продажи нерентабельны, но инсайдерские покупки крайне невыгодны. Что касается чистой прибыли, покупки инсайдеров превышают рыночную на 11,2% в год.
И эта доходность без поправки на риск. Для сравнения: когда паевой инвестиционный фонд объявляет, что он превосходит рынок более чем на 10%, он также не делает поправку на риск. Избыточная доходность с поправкой на риск для исследования профессоров Гарварда составляет 52 базисных пункта в месяц (или 6,4% в годовом исчислении) с использованием четырехфакторной модели Кархарта (скорректированная на риск доходность составляет 8,5%, если вы используете CAPM для корректировки на риск). Достичь 6,4% годовых без использования критериев консенсуса - это безумие. И, что невероятно, они обнаружили, что покупки в небольших фирмах не приносят значительно большей прибыли, чем покупки в крупных фирмах.
Эмпирически показано, что инсайдерская торговля опережает рыночные индексы за последние 50 лет. Академические исследования подтверждают это на протяжении 40 лет. Тем не менее, рынки еще недостаточно эффективны, чтобы устранить эту аномальную доходность.
